股市楼市低迷，但香港居民收入增长还靠投资收益

统计数字有时候会揭示一些有趣乃至“反直觉”的现象。中国香港特区近期的一个例子，与本地居民的总收入情况有关。

在近期发展势头被外界唱衰、宏观经济增长预期可能也不太如人意之下，2023年第三季度，以当时市价计算的香港本地居民总收入（指通过从事各项经济活动而赚取的总收入）却同比上升了9.6%，总额至8605亿元（港币，下同）。

可资对比的是，同样以当时市价计算：2022年第三季度香港本地居民总收入为7927亿元。疫情前的2018年同期，则为7677亿元。从2018年到2023年，五年涨了超900亿。

此外，在12月14日由中国香港特区政府统计处公布的一系列相关数字中，还包括该季度香港本地生长总值估计为7671元（以当时市价计算），也是同比上升了6.4%。在扣除价格因素变化影响后，2023年第三季度，中国香港特区本地居民总收入同比实质上升了5.4%，本地生产总值则同比实质上升了4.1%。

作为反映国家或地区经济情况和发展水平两个重要总量指标，本地生产总值（Gross Domestic Product，GDP)和本地居民总收入（Gross national income，GNI)有紧密联系，也有区别。前者含义被人熟知，按照国家统计局官网相关资料阐释：后者指一个国家或地区所有常住单位在一定时期内收入初次分配的最终结果。也就是说等于所有常住单位初次分配收入之和，即有多大“饼”可供分配。因此，人均GNI是划分高、低收入国家（地区）标准。

在中国香港特区，针对GDP和GNI的统计，是根据联合国《2008年国民经济核算体系》标准编制的。GNI之前被叫做本地居民生产总值(Gross National Product，GNP)，但由于由于这是个衡量收入总量指标，叫“生产”名不符实，故联合国的相关标准从1993年起改称GNI。香港是从2012年起将GNP改为GNI，以强调其本质是度量收入。2021年，按人口平均计算的香港GNI为413640港元，同比上涨了9.3%；2022年，这一数字为408899，同比下降了1.1%。

GNI实际上包括了一系列综合性数据，在分析居民收益、内部需求和通胀等经济情况的时候，因此成为了一个非常有用的数据。为解析前述一系列数字含义，以及为何其反映出的香港经济态势有积极的方面，则需引入一些当地的统计知识背景：

首先是GNI其实包含公司及个人层面。以个人而言，居民指在一个经济体的经济领域内通常居留（即已居留或打算居留至少12个月）的人。以机构而言，则指在该经济体的经济领域内通常经营业务的机构。例如，一名在香港工作的外籍的家庭佣工，会被视为香港居民。一家在港经营的外资银行分行，则会被界定为香港的居民机构。

与衡量GNI相关的，其实就是GDP。之所以这么说，是因为从概念和核算过程看，GDP是核算GNI的基础，先核算GDP，才能核算出GNI。按照前述资料阐释：即GNI=GDP+来自国外的要素收入净额(来自国外的要素收入－付给国外的要素收入)。整体来看，第三季度香港GNI要比GDP多出了934亿元，相当于香港GDP的12.2%。

之所以要看计算这一比值，是因为GDP和GNI可被用于分析不同层面的经济表现。GDP则往往会被用作分母，与其他数值比较，以显示后者相对的经济重要性。具体到中国香港特区的语境：GNI的计算方法是GDP加上对外初次收入流量净值。从数字看，2023年第三季度，香港GNI较GDP多934亿元，主要就是由于投资收益净流入。

作为国际金融中心，香港的一个特性就是融通全球，所以在本地市场情况不太景气的情况下，仍可通过对外做生意或投资的方式获得收益。以当地的金融服务业为例，其涵盖了广泛的范围，包括银行、保险、证券经纪、资产管理及其他金融服务。其在2022年的增加值为6134亿元，占GDP的22.4%，同比上升了5.1%。

2023年前三个季度GNI接连上涨所包含的一系列细节，直接反映了香港金融业发展（比如资本进出、资本市场）状况。为解释清楚，依然要引入一些细节性概念：

例如，所谓初次收入，包括投资收益及雇员报酬。投资收益则包括直接投资收益（如一家在中国内地运营的香港分公司将盈利汇给香港总公司），证券投资收益（如分派的股息、债务证券利息），其他投资收益（如一家香港的公司借其在离岸市场的存款获得利息），储备资产收益（如香港特区政府金管局持有境外债券赚取的利息）等。此外，所谓“二次收入”，则指居民与非居民之间的经常转移，包括职工汇款、捐款、官方援助及退休金。

在此基础上，计算对外初次收入流量的净值，其实是投资收益流入与投资收益流出的差额。以今年第三季度为例：香港初次收入（主要包括投资收益）总流入为5541亿元（同比上升11.7%），初次收入总流出则为4606亿元（同比上升6.6%）。多出来的这个934亿元数字，就是流入多于流出的部分，也就是香港当季的GNI总量。

中国香港特区的GNI，在2023年一直维持着上升势头。前两个季度，这一数字增长幅度分别是6.8%、4.2%。汇总前三季度香港GNI增长的主动力之一，其实都是投资收益净流入，也就是流入多于流出的部分。

投资收益净流入连续三个季度大于流出，在以下几个方面反映了中国香港特区企业发展及资本市场的一些基本情况：

首先：今年第三季度，香港本地居民的直接投资收益同比其实下跌了2.6%，这主要源于部分香港的大型企业在外地的直接投资收益减少。今年第一季度，部分香港大型企业在外地的直接投资收益增加，曾让直接投资收益同比上升4.8%；第二季度，直接投资收益同比上升7.8%，也主要是部分大型企业在外地直接投资收益增加。从连续增长到下跌，香港企业所投资地的经营环境或许出现了变化。

就中国香港特区的统计方法来说，直接投资是指香港的投资者对另一经济体的企业所进行的对外投资，并对该企业拥有持久利益及在其管理上具有相当程度的影响力或话语权。比如，投资者持有某企业10%或以上表决权，会被视作对该企业管理具被话语权。反之如低于10%，则往往被认为是股权投资。

其次，第三季度，香港本地居民的证券投资收益同比增加了14.6%，这主要源于两个因素：其一，本地投资者获取的非本地债务证券的利息收益增加，其二，本地投资者获取的非本地股权证券的股息收益增加。在第二季度，证券投资收益的升幅其实只有0.2%。这主要是非本地股权证券的股息减少，抵消了非本地债务证券的利息收益增加。由此观之，香港以外的投资市场情况应是有所改善。

第三，就投资收益流出情况来看：第三季度，由于部分大型跨国企业在香港的直接投资收益减少，使得其投资收益同比下降了1.7%。对于非本地投资者来说，因其获得的香港本地股权证券的股息收益增加，则使其证券投资收益同比上升了6.8%。目前看来，这一延续了近半年的（第二季度非本地投资者在香港市场的证券投资收益显著上升18.8%）的势头是否会受港股市场的整体走势影响出现变化，尚是未知之局。

第四，在中国香港特区第三季度的初次收入总流入中，中国内地依然是最主要的来源地，占了当季总流入的47.9%（第二季度的占比则是40.5%）。其次是英属维尔京群岛，占13.8%。美国则列第三，占比为7.7%。

整体来看，到2022 年底时，作为国际金融中心的中国香港特区的证券市场市值在亚洲排名第四、在全球排名第七。作为全球最活跃的首次公开招股市场之一，其集资额在 2022 年尚能位列全球证券市场第四位。但在整个2023年，相关市场的发展情况并不令人如意。这将会在何种程度上影响香港的GNI走势，目前尚是未定之局。

为激活资本市场，中国香港特区近期其实正在进行一系列改革。包括降低交易印花税、推出人民币交易柜台，以及加速推进的吸引东南亚、中东企业到港上市等。最新的举措，则包括从2024年1月1日起生效的GEM（前称“创业板”）上市制度改革，以及港交所任命陈翊庭为下任行政总裁。作为港交所首位女行政总裁，她将于2025年5月起上任。

为进一步提升中国香港特区的国际金融中心地位，增加本地居民及非本地投资者的收益，作为金融业核心的资本市场，或许仍要通过优化互联互通机制连接海内外资本，以此提升市场活力和流动性。